中芯国际

  三季报点评:2021Q3业绩创新高,扩产持续推进,公司快速成长

  事件:公司发布2021三季报:2021前三季度公司实现营收253.71亿元(同比+21.98%),归母净利润73.18亿元(同比增长137.59%),其中,2021Q3单季度实现收入92.81亿元(同比增长21.5%,环比增长5.48%),归母净利润20.77亿元(同比增长22.62%,环比减少50.66%)。

  投资要点:

  2021Q3业绩创新高,FinFET/28nm营收占比持续提升,深度受益行业高景气+公司扩产。受益于行业高景气,公司平均出货单价及产能提升,驱动公司业绩稳步增长。

  产能方面,2021Q3公司产能达59.4万片/月(同比增长16.4%,环比增长5.8%),公司产能利用率100.3%,继2021Q2产能利用率继续超过100%;毛利率方面,公司Q3毛利率达30.2%(同比增长3.9pct,环比增长3.8pct),维持较高水平。

  从制程节点来看,14/28nm表现突出,2021Q3公司14/28nm营收占比18.2%(同比增长3.6pct,环比增长3.7pct),40/45nm节点营收占比13.9%(同比减少3.3pct,环比减少1.0pct),55/65nm节点营收占比28.5%(同比增长2.7pct,环比减少1.4pct),90nm及以上节点营收占比3.1%(同比减少0.3pct,环比减少0.1pct)。从下游应用来看,2021Q3智能手机营收占比31.5%(同比减少14.6pct,环比减少0.1pct),智能家居营收占比12.5%(同比减少8pct,环比增长0.1pct),消费电子营收占比24.1%(同比增长7.1pct,环比减少1.0pct)。

  三费方面,2021Q3公司期间费用率(不含研发)为3.26%(同比增长6.53pct,环比增长1.0pct),其中销售费用率为0.51%(同比减少0.07pct,环比增长0.03pct),管理费用率为4.69%(同比增长0.42pct,环比增长1.28pct),财务费用率为-1.94%(同比增长6.18pct,环比减少0.31pct)。受益于行业供需错配态势延续,公司预计2021Q4实现营收103.01亿元-104.87亿元(同比增长54.42%-57.2%,环比增长11%-13%),2021Q4实现毛利率为31%-33%。

  成熟制程下游需求广阔,扩产巩固公司行业龙头地位。

  公司持续加大研发投入,研发费用达10.8亿元,环比增长17.4%,技术研发进展顺利:(1)智能手机方面:55nm及40nm高压显示驱动平台进入风险量产,基于28HKC+平台完成了SRAM面积更小、容量更大的中压和高压器件开发,为高端显示提供技术解决方案;(2)智能家居方面:完成90nmBCD平台第一阶段中低压器件的性能开发和可靠性验证,发布V1.0版本工艺设计工具包,引入首批客户进行产品设计,准备进入小批量试产;(3)消费电子方面:工艺技术平台进一步优化,已完成65nm-55nmNOR技术工艺平台以及产线建立。短期来看,公司作为国内晶圆代工龙头,在行业高景气的背景下,随着公司北京、上海临港600848)等新项目的陆续建成投产,预计2021Q4将有1万片新产能释放,深圳项目有望在2022H2进入量产,公司成长确定性高。中长期来看,电源管理、射频、图像信号处理等下游需求强劲,公司加码布局成熟制程,有望持续受益国产替代浪潮,扩大市场分额,巩固行业龙头地位。

  盈利预测与投资评级:晶圆制造是中国半导体产业链实现自主可控的关键所在,公司作为中国大陆晶圆代工龙头,制程工艺节点完善,技术先进,在产能紧缺及国产替代的大背景下,公司有望持续受益。

  基于公司最新业绩情况,我们预计2021-2023年公司实现归母净利润分别为91.41/98.85/110.43亿元,对应EPS分别为1.16/1.25/1.40元/股,对应当前PE估值分别为49/45/40倍,维持“买入”评级。

  风险提示:下游需求不及预期风险;公司扩产进程不及预期风险;外部环境变化风险。

  万润股份

  布局年产65吨光刻胶项目,持续看好公司未来发展

  投资要点

  发挥自身优势,加大光刻胶材料布局:根据该项目环评报告,公司拟利用现有闲置厂房及设备生产4个系列光刻胶产品,年生产规模65吨,基本不新增固定资产投资。光刻胶主要是由光引发剂(包括光增感剂、光致产酸剂)、树脂、单体(活性稀释剂)、溶剂和其他助剂组成的对光敏感的混合液体。根据环评报告中原辅材料使用情况,我们预计本次光刻胶产品中包含KrF、ArF线系列产品。公司功能性材料板块业务板块有望继续壮大。公司的核心竞争力之一是合成技术,拥有境内外发明专利近四百项,并拥有超过6000种化合物的生产技术,其中2000余种产品已投入市场,近年来公司在聚酰亚胺材料、光刻胶材料、锂电池电解液添加剂等多个领域积极布局,我们认为每一块功能性材料都有潜力复制OLED材料从小到大的成长路径。

  业绩重回增长,超市场预期:2020年Q1-2021年Q3,公司单季度归母净利润分别为1.24亿元、0.92亿元(疫情影响)、1.32亿元、1.56亿元、1.32亿元、1.69亿元、1.92亿元,其中2021年Q3单季度业绩再创新高,超市场预期。我们分析主要受益于沸石、OLED、PI单体、光刻胶单体等功能性材料业务增长以及MP公司业务改善。

  继续完善激励机制,提高凝聚力:继7月16日,公司发布《2021年限制性股票激励计划(草案)》,拟授予621名激励对象限制性股票2165万股,授予价格9.78元/股。8月20日,公司发布子公司九目化学员工持股计划,拟采取增资扩股的方式,实施员工持股计划。增资认购新增股份不超过13,345,487股,占本次增资扩股后股份总额的比例不超过7.1176%;认购价格6.18元/股。

  盈利预测与投资评级:我们略上修公司2021-2023年归母净利润为6.77亿元(前值6.57亿元)、8.31亿元(前值8.14亿元)和9.99亿元(前值9.48亿元),EPS分别为0.73元、0.89元和1.07元,对应PE分别为31X、25X和21X。考虑公司拥有先进有机合成及提纯技术,在沸石、显示材料等领域具有领先优势,积极发力功能性材料业务,股权激励促成长,维持“买入”评级。

  风险提示:下游需求不及预期、新项目投产进度及盈利不及预期、原料及产品价格波动。

  中国巨石

  深挖护城河,巩固玻纤龙头地位

  玻纤行业供需格局向好,高景气度延续。在国内外刚需支撑下,2021年以来玻纤企业出货良好,库存持续低位运行,粗纱、电子纱价格不断上涨。当前合股纱、电子纱及热塑纱等需求依旧紧俏,而今年“缺芯”导致的部分需求延后或支撑明年电子纱、热塑纱依旧强劲;受“风光大基地”项目的催化,十四五风电装机量或再超预期,从而拉动上下游产业链需求,风电纱需求将逐步回暖,高端产品需求或齐发力;我们认为,2021-2022年行业供需保持匹配,并未出现供给明显过剩,行业高景气度持续性或远超预期,巨石产能保持稳步扩张,价格或持续高位运行,带来业绩弹性。

  差异化战略助力公司穿越周期。随着应用领域的拓宽及应用场景的日益复杂,下游行业对玻纤性能的要求日益提高。自2009年来,公司通过研发创新使得产品不断迭代升级,引领行业向高模量产品发展。同时公司不断优化产品结构,提高高端产品占比,目前中高端产品占比达到80%,公司通过差异化发展策略使得公司熨平周期,降低周期波动带来的影响。随着公司第三期10万吨/年电子纱产能投产后,公司电子纱总产能将达到26.5万吨,成为国内最大的电子纱生产商,进一步扩大高端市场份额并深化差异化战略。

  构建成本护城河,打造核心竞争力。按产量计算,截止到2020年末巨石国内市占率接近40%,产品结构持续优化且规模效应明显,单线窑炉规模明显领先于对手,生产效率不断提升;随着公司新一轮智能制造生产线的投产,将进一步降本增效,拉开与竞争对手的差距;与此同时,公司在产品配方、浸润剂以及能源采购成本上依旧保持一定的优势,公司构建起稳固的成本护城河,打造核心竞争力。

  坚定推行“三地五洲”战略,提升综合竞争力。近几年国内玻纤产品不断受到海外反补贴、反倾销以及关税的影响,为抵消“双反”及关税的影响并进一步拓展海外市场,公司分别在埃及(20万吨)、美国(9.6万吨)建设生产基地,印度基地因为外部环境变化暂时停止建设,公司坚定推行“三地五洲”战略,目前公司是国内唯一在海外建厂的玻纤企业,海外建厂一方面可以减少“双反”带来的影响;另一方面,实现“以外供外”,减少物流运输成本,加速抢占当地市场份额,提升综合竞争力。

  投资建议:我们认为,21-22年玻纤行业供需维持紧平衡,行业高景气度持续性或超预期,巨石作为行业龙头,成本护城河稳固,产能保持稳步扩张。预计2021-2023年公司业绩分别为57.6、67.5和74.2亿元,对应EPS分别为1.44、1.68和1.85元,对应PE估值分别为11.5、9.8和8.9倍;参考可比公司平均估值以及公司未来产能扩张及产品高端化带来的成长性,首次覆盖给予“买入”评级,目标价区间为25.2-28.56元。

  风险提示:供给端大幅扩张超预期,原燃料价格大幅上涨超预期,公司产能扩张进度不及预期;风电装机量低于预期。

蒙娜丽莎

  市场与产能共振趋势不变,成本暂时承压

  维持“增持”评级。公司2021前三季度公司营收49.27亿元,同增47.69%;归母净利4.17亿元,同增10.07%,低于市场前期预期。考虑到下游环境与上游成本压力提升,下调2021-2023年EPS预测至1.49(-0.37),1.94(-0.47),2.52(-0.60)元,根据2022年业绩预测变化同比例下调目标价至43.63元(-20.5%),对应2022PE24.04倍,维持“增持”评级。

  公司营收端有望呈现修复趋势。

  Q3公司营收18.47亿元,同增19.25%,环比Q2下滑11.3%,收入放缓或主要受业务风险偏好降低和前期市场拓展基数高影响。伴随下游形势的稳定和融资环境缓解,公司的销售端应呈现稳步修复状态。

  毛利率应已经逐步筑底。Q3公司毛利率30.1%,同比下滑5.84pct,环比Q2下滑4.09pct,或主要受到前期份额优先定价策略以及能源材料成本大幅上涨的影响。伴随行业价格激烈竞争的环境已经开始发生变化,且成本端涨价因素开始走稳,公司毛利率将呈现筑底修复的状态。

  费用率和经营质量保持稳定。Q3销售+管理+研发费用率19.47%同降0.96pct,依然体现规模效应,但在限电政策等波动下短期环比Q2增加2pct。Q3销售收现比98%,信用减值损失比例同比亦基本持平,整体经营质量保持平稳。

  风险提示:房地产投资不及预期,替代品冲击。

  申能股份

  能源加速转型,风光大有可为

  投资建议:公司扎根上海,全国扩张,积极转型新能源,我们预计公司2021~2023年实现归母净利润分别为27.84、33.01、37.61亿元,EPS分别为0.57、0.67、0.77元。综合PE和PB两种估值方法,给予公司目标价8.51元,首次覆盖,给予“增持”评级。

  与市场不同的观点:市场认为公司经营稳健,股权激励对应业绩目标相对保守,盈利弹性弱;我们认为公司未来在新能源发电领域将提速,风电光伏装机增长有望超股权激励考核指标,盈利增长超预期。

  公司新能源装机规模将超预期。

  截至2021Q3公司装机合计1302万千瓦,其中新能源装机255万千瓦,占比20%,我们认为十四五末期占比将超过40%,四大核心优势助力快速发展:1)起步早,经验丰富:公司2015年开始发展风光发电,2017年起加大投资力度,依托“上海新能源”、“内蒙新能源”、“青海新能源”在全国14个省份均有布局,在运项目利用小时数高于全国平均水平,毛利率高;2)集约化管理,机制灵活,决策效率高;3)公司资产结构优良,资产负债率仅为53.27%,远低于行业平均水平,融资扩表空间大;4)资信好,融资成本低。

  传统业务提供稳健现金流,助力新能源业务发展。

  1)公司煤电机组优质,能耗低,电价上涨煤价下跌,煤电业绩在2022年将迎来大反弹;2)气电和油气管输业务业绩稳健增长,现金流充沛,将为公司转型新能源提供稳健资金支持;3)参股资产多元,投资收益增厚业绩。

  风险提示:用电需求不及预期;煤价上涨超预期。

  爱玛科技

  重大事项点评:董事长执掌总经理,股权激励明确增长目标

  2021年11月16日,公司董事长张剑被提名为新任总经理,重回经营一线,公司有望进入发展新时期。同日,公司发布限制性股票激励计划,拟授予限制性股票706万股,授予价格位20.23元/股。计划制定了严格的考核目标,明确了未来三年年复合增速超17%的目标。新国标、“一车一票”等政策实施使得市场份额向龙头企业聚集,公司渠道与技术双轮驱动、品牌与服务优势突出,管理层积极调整,增长确定性高。维持公司2021/22/23年EPS预测1.56/2.24/2.74元;考虑到公司领先地位稳固、产品附加值提升,按2022年25倍PE,维持目标价56元和“买入”评级。

  发布股权激励计划,为公司发展提供明确指引。11月16日,公司发布2021年限制性股票激励计划,计划拟以20.23元/股价格授予限制性股票706万股,占公司当前股本总额的1.75%。其中首次授予686万股,激励对象包括公司副总兼财务总监郑慧、副总胡宇鹏以及其他110名中高管和核心技术(业务)人员,另有20万股预留。首次授予的686万股将在2022-2024年分三期解禁,考核目标分为公司和个人两个层面,公司层面要求为以2021年为基准,22/23/24年营收或净利润增速不低于17%/36%/60%,个人层面要求绩效等级不低于B。

  根据股权激励计划,若考核年份公司/个人绩效未达标,公司将全额回购注销激励对象当年原本可解除限售的股票。鉴于执行标准较严格,我们认为该计划表明了公司对近3年成长增速的底线考量,股权激励计划的落地也有助于公司保持核心团队稳定性、实现中长期业绩稳定发展。

  创始人正式回归,公司发展将进入新时期。同日公司发布公告,提名董事长张剑先生为公司总经理。此前,爱玛科技603529)原总经理任勇已辞去公司总经理职务,转为担任公司战略发展顾问。新老总经理顺利交接、创始人重回业务一线,我们认为公司发展有望进入新时期。公司实控人、董事长张剑自2004年开始带领公司进入电动自行车行业并成为行业龙头,具有丰富的渠道、产品经验,其持股占比达到69.9%,对公司有绝对控制权,有望有效整合公司资源,推动业务创新,提升公司决策的执行效率和执行力度。目前行业处于深刻变革期,潜在新进入者类型愈加丰富、产品更新速度加快、运营模式创新迭出,公司的高管调整是适应行业变化的积极举措。

  市场份额加速集中,公司渠道与技术双轮驱动、品牌与服务优势突出。新国标、“一车一票”等一系列政策实施加速了行业低端产能出清,为头部企业市场份额提升创造条件。基于此公司采取多项措施积极巩固和拓展市场。公司进一步强化营销网络,2021年上半年线下门店数量增加30%,充分发挥渠道优势,有望进一步推动销量增长;技术方面,公司推出多款技术指标领先于市场的自研产品,其中A500系列实现续航里程100km以上,位于行业领先地位;目前“斯波兹曼”、“小帕”等品牌与核心品牌“爱玛”共同扩大受众群体,新业务“易玛车服”探索行业新服务模式,品牌与服务构成核心竞争优势。

  风险因素:新国标执行力度不及预期;价格战持续时间及力度高于预期;新进入者对格局影响高于预期;新产品推广不及预期。

  投资建议:新国标的推进使得公司享有龙头红利,公司加快营销渠道建设,加强自主研发能力,实施多品牌战略和高质量服务,管理层进行了有效调整,Q3业绩略超预期。我们维持公司2021/22/23年EPS预测为1.56/2.24/2.74元,对应PE为23/16/13倍。维持目标价56元和“买入”评级。

 凯莱英

  签订大型订单,来年业绩有望显著提升

  事项:

  公司公告全资子公司与美国某大型制药公司签订供货合同,累积合计金额达4.81亿美元。

  平安观点:

  新签订单金额巨大,兑现期较短:

  公司公告的订单金额高达4.81亿美元,按当前汇率折算人民币超30亿元,接近公司2020年全年收入水平。根据公告,该合同履行期限为2021年至2022年,考虑2021年可执行时间有限,估计大部分订单将在2022年实施,有望对公司来年业绩产生明显提升。

  根据订单规模以及公告披露的信息,我们推测合同对应产品很可能是当前需求量较大的小分子抗感染药物。考虑到此类产品开发周期较短,研发、生产节奏紧迫,估计该项目盈利能力不低于常规水平。

  公司进入产能快速释放期,为订单执行提供保障:

  公司自2020年加大CAPEX后,产能建设及落地速度加快,2021Q3公司在建工程金额高达13.36亿元,且其中相当一部分会在2021Q4及2022H1落地启用。这些新释放的产能将为公司顺利承接大额订单带来保障,最大程度减少大额订单对其他项目的影响。

  上调盈利预测,维持“强烈推荐”评级:我们一如既往看好CDMO赛道及公司的长期发展。考虑到新签订单有望为后续业绩带来较大增量,上调2021-2023年EPS预测至4.11、6.55、8.16元(原4.03、5.49、7.42元),维持“强烈推荐”评级。

  风险提示:1)若因创新药收益风险比不足、国际政治环境等原因导致全球创新药物的投入和外包比例不及预期,则会影响CMO行业的发展;2)药品的研发失败将导致项目终止,CMO丢失对应订单;药品上市若销售若不及预期,将导致对应的CMO订单无法实现放量;3)若因发生生产事故、收到监管机构警告信或其他不能满足客户需求的情况,可能会导致订单乃至客户的丢失;4)主要客户来自欧美,订单以外币为计价单位,汇率波动会造成汇兑损益。

  澜起科技

  公司研究报告:DDR5放量在即,津逮服务器未来可期

  投资要点:下游需求回暖,营收环比改善;内存芯片技术升级换代有望优化公司产品结构;津逮服务器下游需求有望持续扩展

  事件。澜起科技发布2021年三季报。2021年前三季度公司实现营收15.93亿元(同比+8.46%),归属于母公司股东的净利润5.12亿元(同比-41.62%),归母净利率达32.17%。其中Q3单季度实现营收8.68亿元(同比+129.16%,环比+104.32%),归属于母公司股东的净利润2.05亿元(同比-25.93%,环比+17.77%),归母净利率达23.57%。2021年第三季度,得益于行业持续复苏及津逮服务器平台产品线的良好表现,公司业绩逐季向好趋势明显,Q3营业收入和归母净利润较Q2提升明显。我们认为,伴随全球经济复苏及内存接口芯片行业去库存阶段的结束,2021年2H产品下游需求将持续回暖,公司盈利有望持续改善。

  互连类芯片需求回暖,DDR5配套芯片实现量产。虽然DDR4已进入产品生命周期后期,但依然占据行业主流,在全球DRAM和服务器市场需求回暖的背景下,公司内存接口芯片将保持稳定的市场份额。

  2021年10月,公司DDR5第一子代内存接口芯片及内存模组配套芯片已成功实现量产,其“1+10”框架也将在DDR5世代作为LRDIMM国际标准。以容量更大、能耗更低、时延更短的LRDIMM为例,一颗DDR5LRDIMM比DDR4LRDIMM增加了1颗DB,1颗SPD,2颗TS,1颗PMIC,因此DDR5互连类芯片将优化公司产品结构,显著提升互连类芯片单颗价值量。在Intel推出支持DDR5的服务器CPU以及美光等存储巨头推出DDR5内存样品的大背景下,我们预计公司DDR5内存接口及配套模组芯片将量价齐升,有望助力进一步提升公司市占份额,实现营收飞跃。

  津逮服务器进入放量阶段,营收贡献可期。津逮CPU是公司推出的一系列具有预检测、动态安全检测功能的x86架构处理器,与混合安全内存模组共同组成津逮服务器平台,目前已进入持续放量阶段。2021年前三季度津逮服务器平台产品线营业收入为4.77亿元,占主营业务收入的29.94%,份额提升明显。公司已推出的第三代津逮CPU产品,在x86仍占据服务器主流的情况下,将在数据中心、高性能计算、云服务、大数据、人工智能等对综合数据处理和计算能力要求较高的场景有广泛应用,有望成为公司新的业务支柱。

  盈利预测及估值建议。公司深耕互连类芯片领域,是全球内存接口芯片三大提供商之一。我们预计公司2021E-2023E营收分别为19.40亿元、25.71亿元和36.99亿元,归母净利润9.04亿元、12.32亿元和16.62亿元。澜起科技毛利率较高,更适用于PE估值,因此采用PE估值法。给予2021E(PE)95x-100x估值,对应合理市值区间858.71-903.91亿元,合理价值区间75.92-79.92元,“优于大市”评级。

  风险提示:津逮服务器推广不及预期、DDR5放量不及预期、汇兑损益风险。

  斯达半导

  动态点评:募资尘埃落定,拓产能促增长

  【事项】

  公司发布非公开发行股票发行结果公告,发行价格为330元/股,发行数量为1061万股,募集资金净额为34.8亿元,募投项目包括1)高压特色工艺功率芯片研发及产业化项目,所需资金15亿元,建设周期为3年,达产后预计将形成年产30万片6英寸晶圆高压功率芯片生产能力,2)SiC芯片研发及产业化项目,建设周期3年,所需资金5亿元,产能为6万片6英寸SiC芯片生产能力,3)功率半导体模块生产线自动改造项目,建设周期为3年,所需资金7亿元,改造完成后将新增年产400万片功率半导体模块的生产能力。

  【评论】

  高压功率芯片、SiC芯片正在行业风口上。随着节能减排的需求愈发迫切,功率半导体器件下游领域从工控、4C(通信、计算机、消费电子、汽车)领域拓展至新能源、新能源汽车、轨交及电网等,高压功率芯片需求持续增加。此外与传统Si材料相较,SiC具有宽禁带、高击穿场强、高导热率和强抗辐射能力等优势,因此SiC功率器件能够减少散热材料,降低宽带减少器件大小,且提高电池电能转换效率,有助于提升新能源汽车续航能力和空间利用率,2018年特斯拉主逆变器开始采用SiCMOSFET方案,我们认为随着SiC器件生产良率提升,价格将逐步下降,预计会有更多车企开始采用SiC功率器件。

  踏浪前行,夯实护城河。斯达半导603290)作为国内IGBT龙头企业之一,致力于IGBT、快恢复二极管、SiC等功率芯片的设计、制造和测试。公司把握住新能源汽车、轨道交通、智能电网等下游行业的需求以及技术方向,丰富产品结构,提高竞争力。此外公司在SiC方向进展迅速,逐步在机车牵引辅助供电系统、新能源汽车行业控制器、光伏行业推出各类SiC模块,获得国内外多家著名车企和Tier-One客户的项目定点,为未来公司SiC模块销售增长提供持续推动力。另外募投项目有助于抬升产能天花板,抓住目前功率器件供不应求的契机,提高行业市占率。

  【投资建议】

  公司是国内IGBT主要供应商之一,我们预计公司2021-2023年营收为16.5/23.1/30.9亿元,归母净利润为3.6/5.0/6.8亿美元,EPS为2.08/2.94/4.01元,对应当前股价的PE为213.72/151.62/110.90倍,给予公司“增持”评级。

  【风险提示】

  行业竞争加剧,功率半导体景气度下行,产能拓张不及预期。

  海宁皮城

  立足皮革,时尚引领,线上线下融合发展

  1994年,中国海宁皮城002344)老城市场开业。2005年市场搬迁新址后一期市场开业,至2016年已陆续完成二期至六期及批发中心的建设,并布局沭阳、佟二堡、成都、武汉、哈尔滨、济南、郑州等地皮革城。面对新的形势,2020年以来公司实施“巩固提升皮革主业、叠加发展时装产业、推动线上线下300959)融合”发展战略。

  盈利预测:预计公司2021-2023年营收分别为14.5、16.8、18.3亿元,分别同比增长1.5%、16.1%、9.0%;归母净利润分别为2.86、3.00、3.39亿元,分别同增46.8%、5.1%、13.0%;对应PE为20、19、17倍。给予“增持”评级。

  (2021/11/16)

  风险提示:

  疫情反复、皮革行业景气度下行、皮革城流量下滑